每經(jīng)記者｜李蕾    每經(jīng)編輯｜何小桃 肖芮冬 易啟江    

作為規(guī)模達2萬億美元的另類資產(chǎn)核心板塊，美國私募信貸市場自2026年一季度以來持續(xù)陷入贖回潮困擾。

行業(yè)內(nèi)部對此次危機的嚴重程度仍存在分歧，華爾街當(dāng)前的大量爭論集中在投資者是否正面臨類似2008年的危機。

有行業(yè)人士表示已經(jīng)嗅到了一絲“2008年危機”的氣息。摩根士丹利策略師則強調(diào)，當(dāng)前私募信貸風(fēng)險僅局限于行業(yè)層面，不構(gòu)成系統(tǒng)性風(fēng)險，風(fēng)險外溢效應(yīng)有限。

《每日經(jīng)濟新聞》記者獲悉，美國私募信貸贖回潮仍在持續(xù)發(fā)酵。近日摩根士丹利發(fā)出警告：隨著人工智能技術(shù)的持續(xù)發(fā)展對軟件行業(yè)造成沖擊，私募信貸市場正準備迎接新一輪壓力，違約率預(yù)計將攀升至8%左右。

以Joyce Jiang為首的分析師團隊表示，盡管人工智能對私募信貸的影響尚未形成實質(zhì)性沖擊，但潛在風(fēng)險正在快速累積，尤其是與軟件行業(yè)相關(guān)的貸款。高企的杠桿率與不斷弱化的現(xiàn)金流覆蓋能力，可能將違約率推升至近幾年來的高位。

值得一提的是，就在幾天前，摩根士丹利與克利夫沃特公司（Cliffwater LLC）都對旗下規(guī)模達數(shù)十億美元的債務(wù)基金設(shè)置了贖回上限，原因是投資者申請贖回的金額超出了常規(guī)季度限額。

據(jù)英國《金融時報》報道，今年一季度，部分大型私募信貸基金合計遭遇超過100億美元贖回請求，涉及黑石、貝萊德、Cliffwater、摩根士丹利和Monroe Capital等機構(gòu)。

有專業(yè)人士分析，黑石、藍鸮等頭部機構(gòu)此前已相繼因贖回壓力調(diào)整贖回規(guī)則、出售資產(chǎn)，疊加惠譽評級披露的美國私人信貸違約率創(chuàng)2024年8月以來新高，以及中東沖突、經(jīng)濟放緩預(yù)期等外部因素，市場對該行業(yè)的避險情緒持續(xù)升溫，行業(yè)發(fā)展中積累的流動性錯配、信息披露不完善等問題也隨之集中暴露。

AI重構(gòu)軟件行業(yè)生態(tài)

私募信貸迎違約壓力考驗

近日，摩根士丹利在報告中明確指出，隨著人工智能引發(fā)的行業(yè)變革重塑軟件行業(yè)，私募信貸市場正準備迎接新一輪壓力。直接貸款違約率預(yù)計將攀升至8%左右，而這一水平已接近新冠疫情期間的違約峰值。

根據(jù)報告，軟件行業(yè)貸款的信貸基本面在全行業(yè)中最為脆弱，呈現(xiàn)高杠桿、低償債覆蓋率的雙重壓力。Joyce Jiang團隊在報告中寫道，軟件貸款在主要行業(yè)中擁有最高的杠桿水平與最低的利息保障倍數(shù)，現(xiàn)金流覆蓋能力持續(xù)弱化，債務(wù)償付能力顯著承壓。

這一警告發(fā)布之際，全球信貸市場正在艱難應(yīng)對人工智能對企業(yè)商業(yè)模式帶來的沖擊，尤其是在軟件行業(yè)。長期以來，軟件行業(yè)憑借穩(wěn)定的收入和高利潤率，一直是私人信貸投資者青睞的領(lǐng)域。

過去十年，另類資產(chǎn)管理機構(gòu)大幅增持了對軟件企業(yè)的風(fēng)險敞口。摩根士丹利數(shù)據(jù)顯示，該行業(yè)目前約占非上市商業(yè)發(fā)展公司（BDC）投資組合的26%。在私人信貸擔(dān)保貸款憑證（CLO）中，軟件行業(yè)的敞口也相當(dāng)大，約為19%，且大量貸款即將集中到期。

據(jù)全球金融追蹤機構(gòu)PitchBook，軟件行業(yè)直接貸款的債務(wù)到期呈現(xiàn)“前重后輕”特征：11%的貸款將于2027年到期，2028年到期比例進一步升至20%。若市場流動性收緊、放貸機構(gòu)風(fēng)險偏好下降，軟件企業(yè)再融資成本將大幅抬升，債務(wù)展期難度加劇也將直接推高違約風(fēng)險。

風(fēng)險預(yù)警之下，市場流動性壓力已率先顯現(xiàn)。就在上周，摩根士丹利與Cliffwater LLC相繼對旗下數(shù)十億美元規(guī)模的私募債務(wù)基金設(shè)置贖回上限，成為行業(yè)流動性緊張的又一案例。兩家機構(gòu)均表示，觸發(fā)限制的核心原因是投資者贖回申請規(guī)模遠超常規(guī)季度限額，基金難以在不沖擊資產(chǎn)價格的前提下滿足全部兌付需求。

百億贖回潮席卷資管巨頭

市場多方研判風(fēng)險邊界

大摩和Cliffwater的限制贖回不是個例。

據(jù)英國《金融時報》統(tǒng)計，2026年一季度，黑石、貝萊德、摩根士丹利等頭部機構(gòu)旗下私募信貸基金合計收到101億美元贖回申請，機構(gòu)僅兌付約70%的贖回請求，剩余部分則被迫延期處理。

其中，貝萊德旗下260億美元規(guī)模的HPS企業(yè)貸款基金，面對9.3%的贖回申請，僅執(zhí)行5%的季度贖回上限；黑石820億美元規(guī)模的旗艦私募信貸基金，單季贖回申請占比達7.9%，創(chuàng)下新高。

贖回壓力傳導(dǎo)至資本市場，直接引發(fā)了相關(guān)標的股價集體下挫。3月以來（截至3月16日），藍鸮資本（Blue Owl Capital）股價累計下跌16.97%、年內(nèi)跌幅更是超過40%，Ares Management今年3月也下跌超過10%。僅在3月6日當(dāng)天，貝萊德股價就大跌7.17%，藍鸮資本、KKR、Ares Management也分別下跌5.09%、4.46%和6.01%。

值得一提的是，3月11日，KKR公開表示，直接貸款占其資產(chǎn)管理規(guī)模的5%，公司近期表現(xiàn)不佳主要是由遺留投資和非第一留置權(quán)投資所致?！昂诵倪\營指標并未出現(xiàn)實質(zhì)性放緩。”該公司首席財務(wù)官羅伯特·盧因這樣表示。從近兩日的市場表現(xiàn)來看，KKR股價有企穩(wěn)回升的跡象。

行業(yè)內(nèi)部對此次危機的嚴重程度仍存在分歧，華爾街當(dāng)前的大量爭論集中在投資者是否正面臨類似2008年的危機。有行業(yè)人士表示已經(jīng)嗅到了一絲“2008年危機”的氣息。

針對市場恐慌情緒，多方機構(gòu)對風(fēng)險邊界也作出研判。摩根士丹利策略師強調(diào)，當(dāng)前私募信貸風(fēng)險僅局限于行業(yè)層面，不構(gòu)成系統(tǒng)性風(fēng)險，風(fēng)險外溢效應(yīng)有限。報告指出，私募信貸的流動性限制機制有效阻斷了風(fēng)險傳導(dǎo)，且銀行業(yè)對該領(lǐng)域的風(fēng)險敞口具備防御性，不會重演2008年次貸危機。

華泰證券也指出，私募信貸當(dāng)前處于行業(yè)出清階段，短期壓力將持續(xù)。但在美國經(jīng)濟軟著陸基準情景下，系統(tǒng)性外溢風(fēng)險總體可控，更像是“茶壺里的風(fēng)暴”（即局部行業(yè)風(fēng)險）。

也有市場人士提醒，AI對軟件行業(yè)的顛覆具有長期性與不確定性，軟件企業(yè)收入模式重構(gòu)將持續(xù)影響信貸質(zhì)量。同時，散戶投資者占比提升帶來的流動性脆弱性，可能進一步加劇市場波動，私募信貸市場過去十年的高速增長階段或?qū)⑿娼Y(jié)束。

截至目前，贖回限制措施仍在持續(xù)。未來兩周內(nèi)，隨著Ares Management，Apollo Global，Blue Owl，Oaktree和高盛等機構(gòu)完成統(tǒng)計，贖回規(guī)模預(yù)計還將上升，私募信貸市場的流動性考驗仍未結(jié)束。

記者|李蕾

編輯|何小桃?肖芮冬?易啟江

校對|段煉

封面圖來源：視覺中國

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