11月18日算力相關(guān)板塊表現(xiàn)相對(duì)較好，市場(chǎng)一方面繼續(xù)對(duì)AI的應(yīng)用前景保持樂(lè)觀，另一方面則擔(dān)憂(yōu)于AI投資的可持續(xù)性，尤其海外市場(chǎng)的敘事邏輯在Q3財(cái)報(bào)季出現(xiàn)明顯變化。我們一方面認(rèn)為資本開(kāi)支在短期仍將延續(xù)，另一方面繼續(xù)看好國(guó)產(chǎn)替代邏輯，因此仍建議投資者可同時(shí)關(guān)注國(guó)產(chǎn)及海外算力產(chǎn)業(yè)鏈。

來(lái)源：wind

從2023年下半年以來(lái)，云廠商的Capex顯著加速，2025年海外云廠商各家全年Capex投入均處于50%以上的同比增長(zhǎng)。然而，大量的資本開(kāi)支對(duì)科技大廠的資產(chǎn)負(fù)債表及現(xiàn)金流已經(jīng)開(kāi)始造成壓力。據(jù)測(cè)算，微軟、亞馬遜、阿里等海內(nèi)外廠商的資本開(kāi)支與全年云收入基本相當(dāng)，同時(shí)約占到經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的60%。（提及具體公司僅為說(shuō)明行業(yè)觀點(diǎn)，不構(gòu)成投資建議，下同）

和2020年相比，微軟的現(xiàn)金及短期負(fù)債占總資產(chǎn)的比重從43%大幅下降至16%，谷歌和亞馬遜的資產(chǎn)負(fù)債表也呈現(xiàn)類(lèi)似趨勢(shì)。為了避免現(xiàn)金或資產(chǎn)負(fù)債表整體受到更大影響，部分科技巨頭已通過(guò)發(fā)債、甚至成立合資公司在表外融資等方式為其AI業(yè)務(wù)繼續(xù)提供資金。相應(yīng)的，這些公司的運(yùn)營(yíng)模式已從輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)向重資產(chǎn)，因此市場(chǎng)可能更加關(guān)注其投資決策和對(duì)固定資產(chǎn)的處理情況，科技大廠的估值也可能受到影響。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間本周三，美股Mag7中最后也是最重要的公司，英偉達(dá)，將發(fā)布Q3財(cái)報(bào)。盡管市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)英偉達(dá)業(yè)績(jī)將再次超預(yù)期，但前述AI的不利敘事不會(huì)因此而得到根本緩解。在可以預(yù)期的將來(lái)，投資者將愈發(fā)關(guān)注AI的投資回報(bào)比，除非商業(yè)模式或技術(shù)發(fā)生根本性的變化。

雖然如此，科技大廠的基本面整體依舊強(qiáng)勁，并且鑒于我們?nèi)蕴幱贏I的早期階段，資本開(kāi)支的趨勢(shì)有望得以延續(xù)，“FOMO”的情緒依舊較強(qiáng)。同時(shí)，在海外算力產(chǎn)業(yè)鏈中，A股光模塊相關(guān)標(biāo)的作為上游供應(yīng)商，業(yè)績(jī)保持增長(zhǎng)及兌現(xiàn)的確定性較強(qiáng)。投資者可以繼續(xù)關(guān)注通信ETF（515880）等產(chǎn)品，但同時(shí)需留意海外市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散。

算力投資的另一條主線(xiàn)是國(guó)產(chǎn)替代趨勢(shì)。當(dāng)前，先進(jìn)制程所需的關(guān)鍵設(shè)備（光刻機(jī)、刻蝕和薄膜沉積設(shè)備）的國(guó)產(chǎn)化率仍有較大提升空間。而隨著中國(guó)與美國(guó)及其盟友在高科技領(lǐng)域的持續(xù)脫鉤，并考慮到“十五五規(guī)劃建議”中對(duì)科技自立自強(qiáng)的大幅著墨，或?qū)⒂型龠M(jìn)半導(dǎo)體設(shè)備及芯片領(lǐng)域國(guó)產(chǎn)替代的突破。我們繼續(xù)看好國(guó)產(chǎn)替代的長(zhǎng)期邏輯，并建議投資者關(guān)注半導(dǎo)體設(shè)備ETF（159516）等產(chǎn)品。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲(chǔ)蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長(zhǎng)期投資、平均投資成本的一種簡(jiǎn)單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險(xiǎn)，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲(chǔ)蓄的等效理財(cái)方式。

無(wú)論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場(chǎng)基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會(huì)面臨因投資標(biāo)的、市場(chǎng)制度以及交易規(guī)則等差異帶來(lái)的特有風(fēng)險(xiǎn)，提請(qǐng)投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點(diǎn)之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績(jī)的保證。

文中提及個(gè)股短期業(yè)績(jī)僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績(jī)的預(yù)測(cè)和保證。

以上觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。如需購(gòu)買(mǎi)相關(guān)基金產(chǎn)品，請(qǐng)您關(guān)注投資者適當(dāng)性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風(fēng)險(xiǎn)測(cè)評(píng)，并根據(jù)您自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力購(gòu)買(mǎi)與之相匹配的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的基金產(chǎn)品?；鹩酗L(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。